港交所改革主板盈利規定之分析 —— 香港改革是否正當其時?

提高盈利規定的原因

2020年11月27日,香港聯合交易所有限公司(「港交所」)刊發了有關主板盈利規定的諮詢文件。該諮詢文件建議調高主板上市的盈利規定,從而提升港交所上市公司的整體質素。自1994年以來,《主板上市規則》第8.05(1)(a) 條的最低盈利規定從未作出調整。2018年,《主板上市規則》第8.09(2)條規定的最低市值由2億港幣增至5億港幣。時至今日,維持了26年之久的主板上市公司盈利規定已經無法匹配修改後的市值規定,也不符合目前經濟發展的要求。因此,修改目前香港主板上市的盈利規定不僅是必須的,也是可行的。2021年5月20日,港交所發佈了有關上市盈利標準的諮詢總結 (「諮詢總結」)。該諮詢總結確認了主板上市的新盈利規定。

修改後的盈利規定

根據最初的修改方案,為了使得香港主板上市公司的盈利規定與目前的市值規定以及市場發展相適應,港交所推出了兩個盈利規定改革方案。(1) 盈利規定將按照市值規定根據2018年的增幅百分比調高150%。在此方案下,主板上市申請人的三年纍計淨利潤需要達到1.25億港幣,最近一個財政年度的淨利潤須不低於5,000萬港幣。(2) 盈利規定將按照恆生指數平均收報點數的概約增幅調高200%。在此方案下,主板上市申請人的三年纍計淨利潤需要達到1.5億港幣,最近一個財政年度的淨利潤須不低於6,000萬港幣。從下圖的比較可以發現,上述兩個盈利規定的修改方案與目前港交所採用的主板上市申請人的盈利標準有很大的差異。市場預期,這次盈利規定的重大調整將對整個香港股權資本市場帶來巨大的影響。

擬定的新盈利規定出臺後,市場上不少專業機構都提出了各自的建議。雖然大部分專業人士都認為維持高水準的市場質素及確保主板能吸引高質素的公司來港上市非常重要,但是考慮到目前經濟受到疫情影響的實際情況,因此建議降低擬定調高的盈利規定幅度。因此,在最終的諮詢總結中,港交所將盈利規定僅調高 60%,即三個財政年度的盈利總和要求達到8,000萬港幣,並將盈利分佈改為營業紀錄期首兩個財政年度所須的最低盈利總和為4,500萬港幣,最後一個財政年度為3,500萬港幣。這個最終的結果和之前的諮詢文件相比降低了不少,也給更多企業赴港上市的機會。

新盈利規定帶來的積極作用

筆者認為,這次修改盈利規定將帶來四方面的積極作用。首先,這將大幅提高香港主板上市公司的質素。根據港交所諮詢報告中公佈的有關資料,基於2016年到2019年期間香港上市公司的統計數據,無論採用方案1或者方案2都預計會減少60%的上市申請人。然而,過半均為市值比較小的上市申請人,且它們的市值低於7億港幣。因此,今後可以符合條件申請香港主板上市申請人的市值將在7億港幣以上,與目前上市公司的市值標準相適應,也有助於打擊造殼上市的情況發生。

其次,提高盈利規定將進一步明確香港主板和GEM板的功能區別。對於新盈利規定下不再符合上市標準的企業,可以考慮在香港GEM板申請上市。港交所在2017年12月15日刊發了有關修改《創業板上市規則》的諮詢總結,將GEM板重新定位成專為中小企業而設的獨立市場。同時,將GEM板上市申請人的現金流規定由最少2,000萬港幣提高至最少3,000萬港幣,將上市時的預期最低市值由1億港幣增至1.5億港幣。GEM板沒有上市的盈利規定,對於暫時無法符合主板上市盈利要求的中小企業是一個合適的選擇。這也將進一步明確主板和GEM板的不同服務功能,讓不同規模的企業可以選擇適合自身的上市平臺。

第三,提高盈利規定將進一步提升香港作為一流國際金融中心的地位。根據港交所諮詢總結的資料顯示,提升後的盈利要求縮短了香港主板公司和其他海外主要資本市場盈利規定的差距。如下圖所示,采納新盈利規定後的香港主板資本市場無疑將進一步提升企業進入香港資本市場的門檻,香港也將因此進一步加強其作為國際一流金融中心的地位。

第四,諮詢總結中將盈利水準調整到一個和世界上主要資本市場(比如紐約交易所和納斯達克市場)相適應的一個水準,也有助於保障香港的上市標準與國際其他資本市場盈利標準保持一致。如果有一些已經在海外上市的企業希望回歸香港主板上市,相似的上市盈利標準也有助於企業符合兩地的上市規則要求,鼓勵已經在海外上市的中資企業回流香港上市。

與此同時,筆者感到盈利規定的提高勢必會減少赴港上市的企業數量,並且在短期內影響香港股權資本市場的交易量。由於目前疫情帶來的巨大經濟負面影響,不少民營企業的收入和盈利情況都受到嚴重的衝擊。雖然港交所表示將在2022年1月1日之後實行新的盈利規定,但是在未來6個月的時間內香港乃至中國內地的經濟是否可以復蘇還存在不確定性。

無論如何,港交所本次改革主板上市盈利規定有其歷史的必然性,也可以促進香港主板上市公司的盈利規定和市值標準相匹配。儘管短期內提高後的盈利規定會使得主板上市公司的申請數量減少,給資本市場帶來負面影響,筆者仍然認為港交所改革主板盈利規定正當其時,且從長遠來看,新的改革措施將有助於提升香港主板上市公司的質素,促進香港資本市場未來的可持續發展。 

最近一個財年的股東應占盈利

前二個財年的股東應占盈利

最近三個財年的股東應占盈利

現行規定

2,000萬港幣

3,000萬港幣

5,000萬港幣

方案1-150%

5,000萬港幣

7,500萬港幣

1.25億港幣

方案2-200%

6,000萬港幣

9,000萬港幣

1.50億港幣

 

市場

三年合計盈利
(百萬港幣)

最後一個年度盈利(百萬港幣)

香港主板

80

35

澳洲交易所

6

3

納斯達克全球精選市場

85

17

紐約交易所

93

16

新交所(主板)

無規定

170

 

 

麥振興律師事務所合夥人


季輝女士現為香港麥振興律師事務所合夥人, 香港律師,法學碩士。她主要從事企業融資有關的法律服務,包括但不限於大型國有及民營企業的債券發行,包括公募債、私募債和永續債等,以及中資企業的股票在香港主板及創業板首次公開發行上市。季律師曾代表多家中資企業處理不同類型的債券項目。她也代表中資企業處理各類貸款融資及公司收購合併項目。